統一投顧-【訪談報告】台耀化學(4746.TT，買進)

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請參見末頁重要披露及免責聲明 P.1訪談報告2011/06/01生技台耀化學(4746.TT)買進(初次評等)目標價 NT$ 148收盤價台灣加權指數NT$ 123.58988.84市值 NT$ 8,281 百萬股本 NT$ 671 百萬董監持股率 37.67%外資持股比率 2.51%投信持股比率 5.00%每股淨值 28.86股價淨值比 4.28X近一年股價區間 79.6-133個股與大盤走勢圖研究員／李珮菁 [email]peggylee@uni-psg.com[/email]藥品專利到期高峰，學名藥廠拉貨帶動營收及獲利提升。初次評等為買進：台耀為國內原料藥大廠，主要客戶為國外學名藥廠。1Q營收6.02億元(25.4% YoY)，毛利率25.75%，相較1Q10的19%及2010全年的23.9%提升許多，主要是受到產品組合改變的影響；1Q11稅後EPS 1.0元。展望今明兩年，受惠以下因素加持，預估2011年及2012年稅後EPS分別為5.27元及7.52元，初次評等投資建議為買進，目標價148元。建議理由如下(1) 受惠於部分原廠藥品之專利即將於2012年到期，台耀配合下游學名藥廠商出貨，2011年維他命D衍生物(60% YoY)、呼吸系統用藥(45% YoY)、消炎止痛藥(45% YoY)的出貨成長，預估2011年營收28.9億元(47% YoY)；2012年則在維他命D衍生物(100% YoY)、膽固醇磷酸鹽結合劑(100% YoY)、中樞神經用藥(40%YoY)的帶動下，預估全年營收35.4億元(24.6% YoY)。(2)因產品組合的改變使毛利率提升，預估2011年毛利率提升至26.2%，2012年毛利率28.9%。以未來四季(3Q11-2Q12)稅後EPS 6.38元計算，給予23X PER(同業歷史區間為18X - 30X PER)，目標價148元，投資建議為買進。訪談重點摘要台耀產品90%為外銷，主要供貨給全球知名學名藥廠，與專利藥廠亦有合作：台耀紫外線吸收劑主要客戶為荷蘭DSM，為全球前二大紫外線吸收劑製造廠之一，再由DSM 銷售予Johnson&Johnson、P&G、Shiseido 等各大品牌。學名藥客戶則包括有Sandoz、Hospira、Mylan、TEVA、Impax 等全球一線學名藥廠。另外也接受專利藥廠的原料藥代工，目前合作客戶包括有Sanofi-Aventis 及Novartis 等。1Q11毛利率25.75%，主要受產品組合改變而提升毛利率：2010 年產品比重為紫外線吸收劑原料(62%)、醫療用原料藥(36%)、代工收入(2%)，其中紫外線吸收劑原料之毛利率為15%～16%，醫療用原料藥平均毛利率約40%。1Q11毛利率將較於1Q10 提升，主要是由於醫療用原料藥佔比增加影響。預估2011 年醫療原料藥佔比提升至40%，2012 年提升至50%，毛利率分別為26.2%及28.9%。2011年受惠於一項維他命D衍生物及一項呼吸系統用藥原廠專利到期：台耀產品中包括一項維他命D 衍生物(Calcipotriol) 及一項呼吸系統用藥(Montelukast Sodium)之原廠專利於2012 年到期，台耀自2011 起開始放量出貨給下游學名藥廠客戶，將待凍營收獲利成長。簡明損益表 (NT百萬元)項目 2009 2010 2011(F) 2012(F)營業收入 1,899 2,506 2,891 3,539營業毛利 481 598 758 1,025營業利益 253 321 447 627稅前盈餘 267 285 412 588稅後盈餘 226 247 354 505每股盈餘 3.85 4.08 5.27 7.53營收成長率 -7.14% 31.99% 15.36% 22.44%營業毛利率 25.33% 23.86% 26.21% 28.95%營業利益率 13.31% 12.82% 15.47% 17.71%盈餘成長率 3.10% 9.16% 43.39% 42.72%本益比 --- 25.2 23.4 16.4...

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